要點(diǎn)：

需求：短期或有回升，中期延續(xù)下行。短期有階段性回升的可能性，主要是因?yàn)殇搹S利潤(rùn)的階段性回升使得其復(fù)產(chǎn)意愿有所增加。但下半年硅錳需求總體可能還是會(huì)延續(xù)下行的趨勢(shì)，一是按粗鋼產(chǎn)量全年平控最低要求，下半年粗鋼日產(chǎn)環(huán)比5月要下降11.43%。二是，鋼材需求的弱勢(shì)也會(huì)壓制硅錳需求的增長(zhǎng)。

(資料圖片)

供應(yīng)：年內(nèi)產(chǎn)量頂部已現(xiàn)。因?yàn)殇摬男枨蟠蟾怕氏滦?，鋼材供給也會(huì)受到平控的約束，所以硅錳出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間高利潤(rùn)的可能也不大，這就決定了硅錳年內(nèi)產(chǎn)量頂部已現(xiàn)。

成本：價(jià)格重心將繼續(xù)下移。錳礦港口庫(kù)存偏高加之二季度主流錳礦山對(duì)中國(guó)錳礦裝船報(bào)價(jià)均有所下調(diào)，故錳礦價(jià)格存在進(jìn)一步下跌可能。焦炭在鋼材需求偏弱以及焦煤供應(yīng)回升雙重因素影響下亦有進(jìn)一步下跌空間。

結(jié)論：對(duì)于硅錳后期走勢(shì)，我們認(rèn)為，短期可能會(huì)存在一定支撐。但從下半年來(lái)看，鋼材需求走弱的趨勢(shì)將繼續(xù)延續(xù)，平控政策要求下，鋼材供應(yīng)也不太可能出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，故硅錳需求中期承壓。盡管近幾個(gè)月硅錳企業(yè)持續(xù)虧損，主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量下降也比較明顯，但當(dāng)下獨(dú)立硅錳企業(yè)庫(kù)存壓力依然比較大，且在今年能耗雙控政策邊際放松的情況下，硅錳供應(yīng)的恢復(fù)速度可能會(huì)快于需求。同時(shí)，錳礦和焦炭等硅錳的原料價(jià)格下半年亦有進(jìn)一步下跌空間。

操作建議： 建議關(guān)注硅錳01合約反彈后的沽空機(jī)會(huì)

風(fēng)險(xiǎn)因素：能耗雙控政策加碼，鋼材需求超預(yù)期回升，錳礦供應(yīng)大幅縮減

1

行情回顧

6月中旬之后，硅錳期現(xiàn)貨價(jià)格均出現(xiàn)大幅下挫，主力合約2209從最高的8658元/噸跌至7122元/噸，跌幅為17.7%；內(nèi)蒙古地區(qū)現(xiàn)貨價(jià)格也從8300元/噸跌至7150元/噸，跌幅為13.85%。至8月初，盤(pán)面價(jià)格有小幅反彈，而現(xiàn)貨依然處于跌勢(shì)。本輪價(jià)格下跌除了鋼材需求預(yù)期證偽，虧損范圍擴(kuò)大，減產(chǎn)、檢修增多，硅錳需求減少之外。宏觀層面因海外經(jīng)濟(jì)衰退和美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的增強(qiáng)，導(dǎo)致全球大宗商品價(jià)格的大幅下跌也是一個(gè)非常重要的原因。6-7月份，黑色板塊兩輪大跌的起點(diǎn)基本都和美國(guó)關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布的時(shí)點(diǎn)相吻合，且這些經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都是大超市場(chǎng)預(yù)期的，硅錳價(jià)格也都在相應(yīng)的時(shí)間點(diǎn)開(kāi)啟了新一輪的下跌。

圖表 1 硅錳期現(xiàn)價(jià)格走勢(shì)變化

資料來(lái)源：Wind；東海期貨研究所整理

2

硅錳需求：中期下行趨勢(shì)難改，短期或有階段性回升

硅錳的下游較為單一，基本全部集中于鋼鐵行業(yè)。6月中旬之后，因需求恢復(fù)預(yù)期證偽，疊加成本高企，鋼廠普遍陷入虧損，全國(guó)247家鋼廠盈利占比一度降至9%。受此影響，鋼廠自主性的減產(chǎn)、檢修范圍有所擴(kuò)大，統(tǒng)計(jì)局口徑的粗鋼日均產(chǎn)量6月份已經(jīng)見(jiàn)頂，當(dāng)月數(shù)據(jù)為302.43萬(wàn)噸，較5月回落9.22萬(wàn)噸。鋼聯(lián)口徑的5大品種成材產(chǎn)量7月份之后繼續(xù)延續(xù)下行趨勢(shì)，到7月底降至883.1萬(wàn)噸，相比6月中旬高點(diǎn)下降了12%。

對(duì)于后期硅錳需求，我們認(rèn)為短期有階段性回升的可能性。一方面，從中鋼協(xié)7月13日的社論以及之后一些部委的講話來(lái)看，今年下半年行政性限產(chǎn)的力度將低于預(yù)期，下半年鋼材產(chǎn)量的壓減可能更多會(huì)取決于鋼廠利潤(rùn)的變化，這也就決定了減產(chǎn)過(guò)程會(huì)比較曲折。另一方面，受焦炭現(xiàn)貨價(jià)格5輪下調(diào)影響，7月下旬之后，鋼廠利潤(rùn)再度轉(zhuǎn)正，根據(jù)我們的測(cè)算，8月初長(zhǎng)流程螺紋鋼利潤(rùn)最高回升至500元/噸附近，熱卷利潤(rùn)也回升至150元/噸附近 。利潤(rùn)的回升使得鋼廠復(fù)產(chǎn)意愿有所增加，鋼聯(lián)口徑的5大品種成材產(chǎn)量8月前兩周持續(xù)回升，累計(jì)回升了23萬(wàn)噸?？紤]到鋼廠硅錳庫(kù)存水平也比較低，若近期復(fù)產(chǎn)進(jìn)程得以持續(xù)的話，可能會(huì)推動(dòng)硅錳需求短期的回升。

圖表 2粗鋼日均產(chǎn)量季節(jié)性走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind、東海期貨

圖表 3 5大品種成材周度產(chǎn)量季節(jié)性走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind、東海期貨

不過(guò)，若從中期來(lái)看，下半年硅錳需求總體可能還是會(huì)延續(xù)下行的趨勢(shì)。盡管下半年行政性限產(chǎn)的力度可能會(huì)低于預(yù)期，但即使按粗鋼產(chǎn)量平控的最低政策要求進(jìn)行估算的話，7-12月的粗鋼日均產(chǎn)量要達(dá)到276.45萬(wàn)噸，才能夠完成任務(wù)；這一水平較5月份312萬(wàn)噸的高點(diǎn)環(huán)比下降約11.43%。另外，由于下半年房地產(chǎn)前端新開(kāi)工、拿地等需求難有明顯好轉(zhuǎn)，這就決定了鋼材價(jià)格的上漲空間是受到壓制的；那么一旦后期鋼廠復(fù)產(chǎn)過(guò)快，導(dǎo)致原料價(jià)格上漲，鋼廠利潤(rùn)收窄，甚至重新虧損的話，則可能重新引發(fā)鋼廠減產(chǎn)、檢修，進(jìn)而帶動(dòng)新一輪的負(fù)反饋。事實(shí)上，近期鐵礦石價(jià)格相比7月高點(diǎn)已經(jīng)反彈了12%，焦炭現(xiàn)貨價(jià)格第一輪提漲已經(jīng)落地，第二輪提漲大概率也會(huì)落地。所以，因鋼廠階段性復(fù)產(chǎn)帶來(lái)的硅錳需求回升幅度可能會(huì)比較有限。

3

硅錳供應(yīng)：低利潤(rùn)&庫(kù)存壓力，年內(nèi)產(chǎn)量頂部已現(xiàn)

今年以來(lái)能耗雙控政策相比去年有所放松，疊加鋼廠以及硅錳企業(yè)盈利狀況均尚可，一季度硅錳供應(yīng)整體呈現(xiàn)回升趨勢(shì)，硅錳企業(yè)開(kāi)工率最高回升至70.68%，較年初回升12.21個(gè)百分點(diǎn)。但之后，隨著4月份鋼材需求的走弱以及硅錳原料價(jià)格的高企，企業(yè)盈利持續(xù)惡化，停產(chǎn)、減產(chǎn)范圍逐漸擴(kuò)大。月度產(chǎn)量從3月份的高點(diǎn)93.86萬(wàn)噸降至7月份的64.48萬(wàn)噸，降幅達(dá)到31.3%，獨(dú)立硅錳企業(yè)的開(kāi)工率也從5月中旬的高點(diǎn)68.81%降至了7月底的30.12%。

圖表 4 硅錳開(kāi)工率季節(jié)性走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind，東海期貨研究所整理

圖表 5 硅錳成本及利潤(rùn)走勢(shì)變化

資料來(lái)源：Wind，東海期貨研究所整理

雖然二季度硅錳供應(yīng)回落比較明顯，但鑒于需求走弱更甚，疊加鋼廠主動(dòng)去庫(kù)因素的影響，硅錳同鋼材其他原料一樣，呈現(xiàn)了庫(kù)存向上游堆積的趨勢(shì)。獨(dú)立硅錳企業(yè)庫(kù)存從6月份開(kāi)始持續(xù)回升，到7月底回升至25.14萬(wàn)噸，較6月初增長(zhǎng)近1.5倍，且處于近3年來(lái)的歷史同期最高水平。今年在能耗雙控政策相對(duì)偏寬松的背景下，硅錳供應(yīng)更多是依賴于利潤(rùn)的驅(qū)動(dòng)，且硅錳企業(yè)停復(fù)產(chǎn)過(guò)程相對(duì)簡(jiǎn)單。所以一旦短期鋼廠階段性復(fù)產(chǎn)預(yù)期兌現(xiàn)或者硅錳成本走弱導(dǎo)致其利潤(rùn)有所恢復(fù)的話，其開(kāi)工率的回升快速回升，所以其庫(kù)存壓力以及難以得到明顯緩解。下半年的話，因?yàn)殇摬男枨蟠蟾怕氏滦?，鋼材供給也會(huì)受到平控的約束，所以硅錳出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間高利潤(rùn)的可能也不大，這就決定了供應(yīng)即使有階段性回升也難超3月份高點(diǎn)，硅錳年內(nèi)產(chǎn)量頂部已現(xiàn)。

4

成本： 錳礦及焦炭?jī)r(jià)格重心或繼續(xù)下移

硅錳的成本最主要的三個(gè)部分是錳礦、焦炭和電力。6-7月份，因鋼廠低利潤(rùn)、低需求引發(fā)負(fù)反饋，硅錳價(jià)格大幅下跌，錳礦也隨之承壓下行。天津港南非錳礦價(jià)格從6月下旬的45元/噸度下調(diào)至36元/噸度，跌幅達(dá)到20%，對(duì)應(yīng)錳礦成本下跌718.2元/噸。事實(shí)上，今年錳礦進(jìn)口量下降還是比較明顯的，上半年累計(jì)進(jìn)口量1408.93萬(wàn)噸，同比下降10.95%。不過(guò)，錳礦港口庫(kù)存自7月份之后連續(xù)5周回升，目前為560.3萬(wàn)噸，較7月初低點(diǎn)回升了67.9萬(wàn)噸，且已經(jīng)接近去年同期水平。進(jìn)口量的下降以及港口庫(kù)存的回升也從側(cè)面印證了6-7月份錳礦以及硅錳需求端下降更為明顯。鑒于二季度海外主流礦山顯示錳礦產(chǎn)量環(huán)比均有明顯增加，而國(guó)內(nèi)外鋼材產(chǎn)量下半年都將呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，所以錳礦港口庫(kù)存的壓力或進(jìn)一步增大。二季度海外各大錳礦山對(duì)中國(guó)錳礦裝船報(bào)價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)了不同程度的下調(diào)。

圖表 6 錳礦和硅錳現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind，東海期貨研究所整理

圖表 7 錳礦港口庫(kù)存季節(jié)性走勢(shì)

資料來(lái)源：Wind，東海期貨研究所整理

焦炭?jī)r(jià)格在6月下旬到8月初經(jīng)歷了5輪下調(diào)，累計(jì)下調(diào)1100元/噸，對(duì)應(yīng)硅錳成本下調(diào)660元/噸。8月份之后因鋼廠利潤(rùn)恢復(fù)，復(fù)產(chǎn)預(yù)期增強(qiáng)，焦化企業(yè)又進(jìn)行了兩輪提漲，目前第一輪200元/噸的提漲已經(jīng)落地。我們認(rèn)為，短期隨著鋼廠利潤(rùn)的恢復(fù)，焦炭在提漲1-2輪還是有可能的。不過(guò)，鑒于目前焦化企業(yè)仍處于盈虧平衡狀態(tài)，且鋼材需求依舊偏弱，所以后期雙焦的焦點(diǎn)依然還是在焦煤上面。而煤炭行業(yè)后期的基本面大概率是持續(xù)走弱的，一方面，7月中央政治局會(huì)議依舊強(qiáng)調(diào)保證能源供應(yīng)，所以煤炭供應(yīng)下半年預(yù)計(jì)不會(huì)有太大問(wèn)題，6月份國(guó)內(nèi)原煤和煉焦煤產(chǎn)量同比增速分別為15.3%和6.1%，增速較5月分別加快5個(gè)和5.4個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，煤炭進(jìn)口量也在持續(xù)回升，二季度煉焦煤進(jìn)口量同比增速基本都維持在20%以上，且從3月份開(kāi)始連續(xù)4個(gè)月環(huán)比回升。這主要是由于國(guó)內(nèi)外焦煤價(jià)差偏高所致。同時(shí)，焦煤庫(kù)存向上游堆積的趨勢(shì)也表明了焦煤目前供應(yīng)格局是偏寬松的。那么，下半年在焦煤供應(yīng)偏寬松以及鋼材需求偏弱的背景下，焦炭?jī)r(jià)格重心預(yù)計(jì)也是逐步下移的。

5

結(jié)論及投資建議

對(duì)于硅錳后期走勢(shì)，我們認(rèn)為，短期受益于鋼廠的階段性復(fù)產(chǎn)和補(bǔ)庫(kù)存，疊加供應(yīng)偏低以及部分原料價(jià)格的上調(diào)可能會(huì)存在一定支撐。但從下半年來(lái)看，鋼材需求走弱的趨勢(shì)將繼續(xù)延續(xù)，平控政策要求下，鋼材供應(yīng)也不太可能出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，故硅錳需求中期承壓。盡管近幾個(gè)月硅錳企業(yè)持續(xù)虧損，主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量下降也比較明顯，但當(dāng)下獨(dú)立硅錳企業(yè)庫(kù)存壓力依然比較大，且在今年能耗雙控政策邊際放松的情況下，硅錳供應(yīng)的恢復(fù)速度可能會(huì)快于需求。其庫(kù)存壓力中期來(lái)看明顯緩解的可能性不大。同時(shí)，錳礦和焦炭等硅錳的原料價(jià)格下半年亦有進(jìn)一步下跌空間。所以，對(duì)于硅錳01合約我們建議關(guān)注反彈之后沽空機(jī)會(huì)，具體介入時(shí)機(jī)，可參照鋼廠利潤(rùn)變化情況，一般鋼廠接近盈虧平衡或者重新陷入虧損時(shí)介入較好。

（文章來(lái)源：東海期貨研究）

關(guān)鍵詞：