經(jīng)歷了最近的幾波暴跌之后，油價(jià)回到了2月底俄烏危機(jī)爆發(fā)以來的最低水平。高盛的大宗商品主管Jeff Currie則警告稱，大宗商品正進(jìn)入波動(dòng)陷阱。

最可怕的是，這種由物理和融資因素驅(qū)動(dòng)的機(jī)制轉(zhuǎn)變可能會(huì)持續(xù)數(shù)年，而不是數(shù)周。

從實(shí)物市場(chǎng)來看，在連續(xù)20個(gè)月出現(xiàn)短缺之后，目前以可滿足需求的天數(shù)來看，原油庫(kù)存已經(jīng)處于歷史低位的水平。

如今，柴油、航空燃料和汽油的期貨市場(chǎng)存在普遍的現(xiàn)貨溢價(jià)，這也就意味著，如果不把油立刻賣出去，而是放在油罐里儲(chǔ)存起來的話，這些石油產(chǎn)品就會(huì)貶值。咨詢公司Kpler的高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Reid IAnson表示：

“目前沒有任何理由來保留庫(kù)存。通常情況下，價(jià)格決定行為，當(dāng)前價(jià)格告訴交易者出售他們現(xiàn)在擁有的任何東西。”

由于貿(mào)易商和煉油商已經(jīng)減少了他們的燃料庫(kù)存，這降低了對(duì)儲(chǔ)罐的總體需求。目前美國(guó)墨西哥灣沿岸和紐約港的倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)率已從每月的60美分/桶降至30至40美分/桶。

高盛指出，目前市場(chǎng)已經(jīng)沒有了由庫(kù)存和閑置產(chǎn)能所建立的緩沖區(qū)域，這將要求油市的定價(jià)機(jī)制向更突然的需求破壞機(jī)制轉(zhuǎn)變，進(jìn)一步擴(kuò)大疫情沖擊和俄烏危機(jī)給價(jià)格和波動(dòng)性造成的影響。波動(dòng)加劇也使保持高庫(kù)存水平的風(fēng)險(xiǎn)更大，這反過來又使汽油、柴油和航空燃料的現(xiàn)貨市場(chǎng)更容易出現(xiàn)供應(yīng)緊張和價(jià)格飆升的情況。

目前，原油實(shí)物市場(chǎng)已經(jīng)非常復(fù)雜，且交付任何東西都沒有保障。最近對(duì)一些買家來說，石油不再是可以容易找到替代品的市場(chǎng)，俄羅斯石油無人出價(jià)購(gòu)買，與非俄羅斯石油的差價(jià)高得令人害怕。

而從融資角度來看，高企的波動(dòng)性既抑制了流動(dòng)性，又限制了獲得維持大宗商品融資和實(shí)物交易有序所需的信貸。

另外，波動(dòng)性還加劇了在低回報(bào)和供應(yīng)重組年代之后積累的中長(zhǎng)期資本短缺，投資者對(duì)ESG的擔(dān)憂進(jìn)一步加劇了這一局面。

最終的結(jié)果是陷入一個(gè)惡性循環(huán)，資本和流動(dòng)性的減少導(dǎo)致更大的波動(dòng)，把受影響的范圍擴(kuò)大得更廣，導(dǎo)致?lián)p失的可能性也更大。

這將降低在給定數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)資本下，大宗商品的可對(duì)沖數(shù)量。缺乏風(fēng)險(xiǎn)資本會(huì)降低市場(chǎng)參與度，降低流動(dòng)性并加劇波動(dòng)，并進(jìn)一步打擊潛在的貸方和投資者，使得參與度降低和波動(dòng)性增加。

而這種波動(dòng)性陷阱是“舊經(jīng)濟(jì)復(fù)仇”的直接后果。

由于大宗商品生產(chǎn)商對(duì)新供應(yīng)的投資不足，大宗商品庫(kù)存耗盡，隨著市場(chǎng)失去在小額供需沖擊之間的平衡緩沖，波動(dòng)性加劇。這種波動(dòng)又反過來使得大宗商品生產(chǎn)商的資產(chǎn)缺乏吸引力，因?yàn)椴淮_定性增加，降低了對(duì)投資者的吸引力。資本繼續(xù)遠(yuǎn)離該行業(yè)，沒有新的供應(yīng)能力，庫(kù)存也因此繼續(xù)保持在低水平。

正如1970年代那樣，這種波動(dòng)性陷阱可能會(huì)造成持續(xù)較高的大宗商品通脹和供應(yīng)受限的市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)向長(zhǎng)期固定價(jià)格的合約，并建立了大型企業(yè)集團(tuán)以應(yīng)對(duì)資金壓力。

而在2000年代(全球金融危機(jī)之前)，大宗商品市場(chǎng)參與者利用金融市場(chǎng)和更高的銀行杠桿來分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。但在當(dāng)今的監(jiān)管環(huán)境中，這兩種途徑都不可用。

鑒于無論俄烏的結(jié)果如何，西方國(guó)家都不太可能廣泛解除對(duì)俄羅斯的制裁。因此，高盛預(yù)計(jì)這種新的、更具波動(dòng)性的定價(jià)機(jī)制將在可預(yù)見的未來持續(xù)存在。

這也強(qiáng)化了高盛對(duì)布倫特原油在今年下半年達(dá)到125美元/桶的預(yù)期，并強(qiáng)化了瑞信策略師ZoltanPozsar提出的布雷頓森林體系III崛起的觀點(diǎn)，即大宗商品將成為重要的組成部分，以東方商品貨幣為中心的新世界(貨幣)秩序可能會(huì)削弱歐洲美元體系，并助長(zhǎng)西方的通脹力量。

而正如高盛價(jià)格預(yù)測(cè)所暗示的那樣，當(dāng)前油價(jià)下滑至低點(diǎn)的平靜可能只是一場(chǎng)更大，更持久的風(fēng)暴當(dāng)中的風(fēng)暴眼。

（文章來源：金十?dāng)?shù)據(jù)）

關(guān)鍵詞： 大宗商品 最低水平